(Небыкова А. В.) («Предпринимательское право», 2011, N 4)
ЦЕЛИ РЕОРГАНИЗАЦИЙ, ОСУЩЕСТВЛЯЕМЫХ В ФОРМЕ ПРИСОЕДИНЕНИЯ
А. В. НЕБЫКОВА
Небыкова Алина Владимировна, аспирант кафедры предпринимательского права юридического факультета МГУ им. М. В. Ломоносова.
В статье дан обзор причин сделок по поглощению, рассмотрены цели реорганизаций, осуществляемых в форме присоединений как разновидности таких сделок, раскрыты мотивы «псевдореорганизаций», когда реструктуризация бизнеса проводится с недобросовестными целями, приведен интересный пример многолетней реорганизационной реформы крупнейшей компании связи РФ.
Ключевые слова: реорганизация, присоединение, цели реорганизации.
Purposes of reorganization effectuated in the form of accession A. V. Neby’kova
The article gives a review of reasons of transactions of accession, considers the purposes of reorganizations effectuated in the form of accession as a variety of such transactions, reveals the motives of «pseudo-reorganizations» when restructuring of business is carried out with unfair purposes; cites an example of a long-term reorganization reform of the largest communication company of the RF.
Key words: reorganization, accession, purposes of reorganization.
В настоящее время исследователи придают очень большое значение не только изучению правового института реорганизации в форме присоединения с точки зрения его правовой природы, механизма осуществления и правовой базы, но и выяснению причин, по которым такой вид реорганизации компаний избирается их акционерами в качестве одного из наиболее эффективных способов концентрации капитала. В современной правовой доктрине этот вопрос недостаточно глубоко изучен, поскольку в основном теоретики и практики отдают предпочтение рассмотрению целей и причин поглощений как таковых, не выделяя реорганизацию в форме присоединения как одну из разновидностей сделок по слияниям и поглощениям. Тем не менее этот вопрос представляется достаточно важным, потому как от того, насколько правильно сформулированы задачи и цели реорганизации, зависит конечный результат осуществления всей процедуры. В современной мировой экономической науке существует как минимум три основные теории, объясняющие поглощения. Самые основные: синергетическая теория, теория агентских издержек свободных потоков денежных средств и так называемая теория «гордыни» <1>. ——————————— <1> Калашников Г. О. Слияние и поглощение компаний по праву Европейского союза. М.: Международные отношения, 2007. С. 11.
Исторически экономический рост рассматривается как один из основных мотивов проведения поглощения, так как он является следствием эффекта синергии, возникающего при объединении компаний. Синергия — это стратегические преимущества, возникающие при сосредоточении двух или более предприятий в одних руках. Повышение эффективности выражается в росте производительности труда и снижении издержек производства. Эффект совместных действий становится выше простой суммы индивидуальных усилий, т. е. суммарная отдача всех капиталовложений фирмы выше, чем сумма показателей отдачи по всем ее хозяйственным подразделениям. Другими словами, это когда при взаимодействии факторов возникает больший эффект, чем сумма двух независимых составляющих. Зачастую синергией называют феномен, когда два плюс два равно пять. В случае присоединения это можно сравнить со способностью объединенной компании быть более прибыльной, чем отдельные части или компании, которые объединяются. Синергетическая теория слияний (synergy theory) основывается на том, что менеджеры как приобретаемой компании, так и компании-покупателя действуют в интересах своих акционеров, т. е. все усилия высшего руководства направлены на максимизацию благосостояния акционеров <2>. ——————————— <2> Klein B., Crawford R., Alchain A. Vertical Integration, Appropriable Rents, and the Competitive Contracting Process // Journal of Law and Economics. 1978. Vol. 21. P. 297 — 326.
Теория агентских издержек (agency cost theory) <3> была сформулирована в 1986 г. профессором Гарвардского университета Майклом Дженсеном. В рамках его теории корпоративные менеджеры — это агенты акционеров, а подобные агентские взаимоотношения всегда чреваты конфликтом интересов. Источники конфликтных ситуаций — это выплаты денежных средств акционерам. Подобные выплаты в виде дивидендов, возврата капитала акционерам, выкупов акций и т. п. уменьшают объем подконтрольной менеджменту ресурсной базы корпорации и, таким образом, уменьшают гибкость при управлении финансовыми ресурсами. Это создает определенные трудности и проблемы для менеджмента корпорации. В рамках агентской теории менеджеры уже не действуют в интересах своих акционеров, их основным мотивом являются собственные интересы, зачастую не совпадающие с интересами акционеров. У менеджеров имеется масса причин, чтобы позволять своим корпорациям расти, превышая оптимальные размеры, в том числе путем слияний и поглощений. Рост, и как следствие, концентрация ресурсов, подконтрольных менеджменту, увеличивают его власть. ——————————— <3> Jensen M., Meckling W. Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure // Journal of Financial Economics. 1976. Vol. 3. P. 305 — 360. Jensen M. Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers. American Economic Review. 1986. P. 323 — 329.
В том же 1986 г. Ричардом Роллом была предложена еще одна теория корпоративных слияний — теория «гордыни» (hubris theory) <4>. В соответствии с этой теорией слияние — это результат индивидуального решения менеджеров корпорации-покупателя. Даже в том случае, если слияние не дает никакого синергетического эффекта, это решение все равно принимается, так как менеджеры считают, что именно их оценка стоимости верна, а рыночная оценка стоимости корпорации-цели не полностью отражает ее потенциал развития. Именно поэтому Ролл назвал ее теорией «гордыни», так как если в слияниях отсутствует синергия, то решение о слиянии может быть вызвано только иррациональной гордыней корпорации-покупателя по поводу того, что только она может полностью определить этот несуществующий потенциал. ——————————— <4> Roll R. The Hubris Hypothesis of Corporate Takeovers // Journal of Business. 1986. Vol. 59. P. 197 — 216.
Это лишь основные теории, выработанные западными учеными, объясняющие причины, побуждающие владельцев зарубежных компаний прибегать к поглощениям в различных их проявлениях. Вполне вероятно, что российскими учеными такие подходы не были бы оценены однозначно. Ведь не все сделки по поглощению, совершающиеся в российском бизнесе, можно объяснить с логической точки зрения, а тем более дать научное обоснование их происхождению. Однако не оставляет сомнений тот факт, что многие теоретические и практические выводы, в том числе касающиеся рынка M&A;, копируются именно с западных шаблонов. При определении мотивов и целей проведения реорганизации российских компаний необходимо учитывать специфику законодательства нашей страны, ритмы ее экономики, особенности рынка и законы построения бизнеса. Российские исследователи П. П. Лапшин и А. Е. Хачатуров, анализируя мотивацию сделок M&A;, предлагают следующую классификацию мотивов: — стратегические: быстрое достижение стратегических целей; — технологические: получение новых технологий; — производственные: балансировка производственных мощностей в рамках технологической цели; — отраслевые: преодоление входного барьера и быстрое проникновение в новые для компании отрасли; — товарные (рыночные): быстрый выход на новый рынок; — продуктовые: расширение/диверсификация продуктовой линии; — экономические: экономия на масштабах производства, снижение трансакционных издержек; — инвестиционные и финансовые: стабилизация денежных потоков за счет формирования портфеля активов, налоговая оптимизация, спекулятивные надежды; — политические: увеличение политического влияния компании <5>. ——————————— <5> Лапшин П. П., Хачатуров А. Е. Синергетический эффект при слияниях и поглощениях компаний // Менеджмент в России и за рубежом. 2005. N 2. С. 21 — 30.
Перечисленные причины, мотивирующие акционеров компаний к проведению сделок по слиянию и поглощению, могут быть применимы в качестве мотивов для проведения реорганизации, в том числе как одной из возможных форм таких сделок. Однако, по моему мнению, среди названных причин не было названо самой основной, по которой компании используют различные механизмы слияний и поглощений, — это конкуренция. Именно этот фактор является определяющим и вынуждает компании искать стратегии противодействия конкурентам в виде всех перечисленных выше форм. При формулировании целей всех форм реорганизации необходимо исходить из того, что реорганизация по российскому законодательству может происходить как в добровольном, так и в принудительном порядке, поэтому мотивы реорганизации могут сильно дифференцироваться. Принудительный порядок реорганизации не затрагивает такой вид реорганизации, как присоединение, и осуществляется по решению уполномоченных государственных органов или по решению суда и исключительно в форме разделения или выделения. Принудительная реорганизация происходит довольно редко и, как правило, применяется антимонопольными органами в целях недопущения установления монопольного положения хозяйствующих субъектов. Если говорить о добровольной реорганизации, самыми распространенными факторами, заставляющими компанию пересмотреть стратегию своего развития и принять решение о реорганизации, помимо конкуренции, являются: — глобализация экономики, — мировой экономический кризис, — диверсификация, — технологический прогресс, — либерализация рынков. Следует отметить, что на практике не всегда происходят реорганизации, целью которых являются структурные преобразования в экономике, стремление к укрупнению капитала. Сегодня практикуются и «псевдореорганизации». Поскольку присоединение как форма реорганизации предполагает прекращение присоединяемых юридических лиц, нередко российские компании используют такой вид реорганизации для ликвидации компаний. Иногда такие схемы носят незаконный характер и используются с целью выведения активов реорганизуемого общества в новую структуру для того, чтобы оно могло уйти от ответственности перед кредиторами или от уплаты налогов. Также это делается для того, чтобы упростить и ускорить процесс прекращения юридического лица, так как ликвидация по закону занимает длительное время и требует составления ликвидационного баланса, подачи в регистрирующий орган документа, подтверждающего представление в территориальный орган Пенсионного фонда РФ определенных сведений и т. д. Кроме того, при ликвидации организации назначаемая налоговая проверка более тщательная, чем при прекращении юридического лица в результате реорганизации. Такая реорганизация названа в настоящей статье «псевдореорганизацией», поскольку она носит недобросовестный характер и осуществляется в основном с незаконными целями. При определении мотивов или целей «добросовестной» реорганизации важно адекватно оценивать возможности компании и в зависимости от этого прогнозировать результат. Так, в случае наличия финансовой возможности участия в прибыльном бизнесе или покупки активов по выгодной цене мотив реорганизации инвестиционный. Защитным фактором реорганизация становится, когда компании предпринимают попытку сохранить свой бизнес путем его расширения или усиления позиций, а также путем избавления от конкурентов посредством их поглощения. Поддерживает данную точку зрения и А. А. Бегаева, которая предлагает рассматривать реорганизацию как способ предотвращения недружественного поглощения <6>. О защитном мотиве реорганизации пишут и другие авторы, связывающие необходимость осуществления компаниями подобных действий с изменением рыночной конъюнктуры, в связи с чем многие корпорации становятся перед выбором: либо объединиться с одним из конкурентов, либо нести убытки и уходить из бизнеса <7>. ——————————— <6> Бегаева А. А. Корпоративные слияния и поглощения: проблемы и перспективы правового регулирования // Инфотропик Медиа, 2010. С. 20. —————————————————————— КонсультантПлюс: примечание. Учебник «Корпоративное право» (отв. ред. И. С. Шиткина) включен в информационный банк согласно публикации — Волтерс Клувер, 2007. —————————————————————— <7> Корпоративное право: Учебник для студентов вузов, обучающихся по направлению «Юриспруденция» / Отв. ред. И. С. Шиткина. М.: Волтерс Клувер, 2008. С. 180.
В контексте стабилизации и диверсификации бизнеса путем выхода на рынки других стран цели реорганизации можно именовать стратегическими. Цели присоединения как формы реорганизации особые, так как этот вид реструктуризации всегда ведет к консолидации капитала и к укрупнению бизнеса. Таким образом, можно выделить следующие мотивы присоединения как формы реорганизации: — присоединение нередко осуществляют с целью приобретения новых активов, когда гораздо более выгодным является не покупка долей участия в капитале компании, а именно проведение реорганизации этого вида. Это оказывает позитивное влияние на кредитный рейтинг и на стоимость заимствований за счет укрепления финансовой устойчивости и рыночных позиций объединенной компании; — повышение ликвидности акций объединенной компании за счет перевода всех миноритарных акционеров присоединяемых обществ, в том числе владельцев привилегированных акций, на единую акцию; — объединение активов компании с одним из конкурентов для спасения бизнеса и достижения наилучших результатов; — решение проблемы недостаточной эффективности управления компанией, т. е. создание единого крупного акционерного общества с вертикально-иерархической структурой, в результате чего повышается оперативность принятия и эффективность исполнения управленческих решений благодаря сокращению количества уровней управления; — капитализация компании, повышение инвестиционной привлекательности; — оптимизация капитальных затрат за счет исключения расходов на создание дублирующих элементов инфраструктуры и возможности централизованной закупки оборудования; — оптимизация административных и управленческих расходов за счет эффекта масштаба, централизации управления и устранения дублирующих функций. В подтверждение того, что колоссальный положительный эффект от реорганизации при формулировании правильных целей действительно не редкость, хотелось бы привести пример успешно проведенной реорганизации в форме присоединения известных российских компаний связи, когда целью объединения являлось желание получить так называемый синергетический выигрыш. Это случай, когда на протяжении почти десятилетнего периода происходила реформа по реорганизации в форме присоединения компаний связи Российской Федерации, ставших частью крупнейшей компании Восточной Европы, ОАО «Ростелеком» — сегодняшнего лидера на рынке телекоммуникационных услуг. На сегодняшний день ОАО «Ростелеком» («Российские телекоммуникации») является крупнейшей национальной телекоммуникационной компанией России. Основным акционером ОАО «Ростелеком» является государство, которое через ОАО «Связьинвест», Агентство по страхованию вкладов и Внешэкономбанк контролирует 53,2% обыкновенных акций компании. В своем нынешнем виде компания существует с апреля 2011 г., когда к национальному оператору дальней связи ОАО «Ростелеком» присоединились межрегиональные компании связи ОАО «ЦентрТелеком», ОАО «Северо-Западный Телеком», ОАО «Южная телекоммуникационная компания», ОАО «ВолгаТелеком», ОАО «Уралсвязьинформ», ОАО «Сибирьтелеком», ОАО «Дальсвязь» и ОАО «Дагсвязьинформ». Эта реформа началась в 2002 г., когда в рамках крупномасштабных организационно-структурных преобразований дочерних обществ ОАО «Связьинвест» в результате реорганизации 72 региональных компаний электросвязи было создано семь крупнейших межрегиональных компаний связи: ОАО «ЦентрТелеком», ОАО «Уралсвязьинформ», ОАО «Северо-Западный Телеком», ОАО «ВолгаТелеком», ОАО «СибирьТелеком», ОАО «Южная телекоммуникационная компания» (ЮТК), ОАО «Дальсвязь». Мотивов проведения такой масштабной реорганизационной реформы компаний связи было несколько. Главной целью объединения компаний стали новые перспективы развития бизнеса, консолидация региональных ресурсов и повышение инвестиционной привлекательности объединенных компаний. Политическим мотивом послужило образование семи крупных межрегиональных телекоммуникационных компаний, соизмеримых по объему услуг с национальными операторами европейских стран, взамен 72 операторов, действовавших в границах субъектов Российской Федерации. Экономический аспект — качественно новые возможности повышения эффективности бизнеса, концентрация ресурсов на ключевых направлениях модернизации и развития производства, повышение конкурентоспособности компании на региональных рынках. Стратегической целью стало ускорение технического перевооружения и ликвидации отставания отечественных телекоммуникаций, формирование инфокоммуникационной инфраструктуры РФ, адекватной требованиям глобализации, развивающейся экономики, государственному строительству и росту качества жизни россиян. В результате проведенной реорганизации в форме присоединения были созданы семь крупнейших среди традиционных операторов телекоммуникационных компаний (ОАО «ЦентрТелеком», ОАО «Уралсвязьинформ», ОАО «Северо-Западный Телеком», ОАО «ВолгаТелеком», ОАО «Сибирь-Телеком», ОАО «Южная телекоммуникационная компания» (ЮТК), ОАО «Дальсвязь»), предоставляющих спектр различных услуг связи на территории РФ. В регионах компании осуществляли свою деятельность через соответствующие филиалы. На примере компании ОАО «ЦентрТелеком» (Центральная телекоммуникационная компания), действующей в Центральном федеральном округе РФ, рассмотрим, как в результате проведенной реорганизации изменилось ее положение на рынке. Произошел существенный рост капитализации компании, которая к концу первого полугодия 2003 г. превысила 560 млн. долл. США. Объединив региональные ресурсы и используя конкурентные преимущества, предприятие укрепило рыночные позиции, что повысило его инвестиционную привлекательность. В 2004 г. ОАО «ЦентрТелеком» приобрело 100-процентный пакет акций оператора связи «Российская Телекоммуникационная Сеть», работающего на российском телекоммуникационном рынке под торговой маркой РОСНЕТ. В 2005 г. ОАО «ЦентрТелеком» завершает приобретение 100-процентного пакета акций ЗАО «ЦентрТелекомСервис Московской области» и 100-процентного пакета акций крупнейшего Тверского оператора телефонной связи ЗАО «АТС». В результате в рейтинге 2006 г., опубликованном Financial Times, в списке 100 крупнейших компаний Восточной Европы ОАО «ЦентрТелеком» занимает 59-ю позицию, 5-е место — по объему реализации услуг среди крупнейших компаний отрасли связи по оценке рейтингового агентства «Эксперт-РА», а Россвязьнадзор включает ОАО «ЦентрТелеком» в реестр операторов, занимающих существенное положение в сети связи общего пользования. Таким образом, «ЦентрТелеком» стал основным поставщиком телекоммуникационных услуг в Центральном федеральном округе, на территории которого проживает более 20% населения России. Аналогичный «синергетический выигрыш» от реорганизации в форме присоединения получили и другие реструктуризированные межрегиональные компании. Однако на этом реорганизационная реформа связи не закончилась, и акционерами ОАО «Связьинвест» было принято решение идти дальше и присоединить свои дочерние структуры (ОАО «ЦентрТелеком», ОАО «Северо-Западный Телеком», ОАО «Южная телекоммуникационная компания», ОАО «ВолгаТелеком», ОАО «Уралсвязьинформ», ОАО «Сибирьтелеком», ОАО «Дальсвязь» и ОАО «Дагсвязьинформ») к ОАО «Ростелеком». Объединенная компания продолжила свою деятельность под брендом «Ростелеком» («Российские телекоммуникации»), который, по данным исследовательского холдинга «РОМИР», является одним из самых сильных национальных брендов и входит в Top-10 по уровню доверия населения России. Целью реорганизации в форме присоединения ОАО «ЦентрТелеком», ОАО «Сибирьтелеком», ОАО «Дальсвязь», ОАО «ВолгаТелеком», ОАО «СЗТ», ОАО «Уралсвязьинформ», ОАО «ЮТК» (далее вместе — МРК) и ОАО «Дагсвязьинформ» к ОАО «Ростелеком» является создание интегрированной компании, занимающей лидирующие позиции на российском рынке телекоммуникационных услуг. Реорганизация позволит значительно повысить конкурентоспособность объединенной компании за счет возможности предоставлять полный спектр услуг связи в национальном масштабе и устранения избыточной конкуренции между компаниями, участвующими в объединении. Кроме того, реорганизация призвана обеспечить решение таких задач, как получить синергетический эффект от объединения компаний, в том числе за счет: — оптимизации капитальных затрат за счет исключения расходов на создание дублирующих элементов инфраструктуры и возможности централизованной закупки оборудования; — оптимизации административных и управленческих расходов за счет эффекта масштаба, централизации управления и устранения дублирующих функций. По расчетам консультантов McKinsey & Co. и Roland Berger, совокупная приведенная стоимость синергии может составить около 30 млрд. руб. Непосредственный старт реформе ОАО «Ростелеком» был дан 20 октября 2009 г., когда Совет директоров ОАО «Связьинвест» одобрил план реорганизации в форме присоединения межрегиональных компаний связи МРК и ОАО «Дагсвязьинформ» к ОАО «Ростелеком». Акционеры, голосовавшие против реорганизации или не принимавшие участия в голосовании по данному вопросу, получили право предъявить свои акции к выкупу по указанным выше ценам. На их выкуп, который завершился в октябре 2010 г., МРК, ОАО «Дагсвязьинформ» и «Ростелеком» затратили более 14 млрд. руб. В результате операторы приобрели ценные бумаги, эквивалентные 2,27% обыкновенных акций объединенной компании. Более 6 млрд. руб. из указанной суммы было потрачено «Ростелекомом» на выкуп 28,84% собственных привилегированных акций. В начале 2011 г. реорганизация вступила в свою финальную стадию. В середине февраля текущего года Федеральная служба по финансовым рынкам России (ФСФР России) зарегистрировала дополнительные выпуски 2 216 163 000 обыкновенных именных бездокументарных акций ОАО «Ростелеком» номинальной стоимостью 0,0025 руб. Кроме того, ФСФР зарегистрировала выпуски облигаций ОАО «Ростелеком» на общую сумму до 31,56 млрд. руб. Первого апреля 2011 г. Федеральная налоговая служба России внесла записи в ЕГРЮЛ о прекращении деятельности присоединяемых к ОАО «Ростелеком» обществ. В результате их акционеры получили вместо своих акций акции новых выпусков «Ростелекома», а держатели облигаций — вместо своих облигаций облигации новых выпусков «Ростелекома». В результате реорганизации «Ростелеком» стал обладателем комплекса государственных лицензий, позволяющих оказывать широкий спектр телекоммуникационных услуг во всех регионах Российской Федерации. Компания располагает самой большой магистральной сетью связи суммарной протяженностью около 500 тыс. км и уникальной инфраструктурой доступа к 35 млн. российских домохозяйств. Сегодня различными услугами компании пользуются более 100 млн. жителей России. «Ростелеком» является не только традиционным лидером рынка услуг местной и дальней телефонной связи, но и безусловным лидером российского рынка интернет-услуг. Суммарная емкость клиентских подключений «Ростелекома» превышает 1 Тб/с, что кратно больше аналогичного показателя любой другой российской компании. Кроме того, «Ростелеком» лидирует по показателю качества интернет-услуг, на протяжении длительного времени занимая верхнюю строку в рейтинге международного агентства Renesys (наиболее авторитетный рейтинг в мировой телекоммуникационной отрасли). При проведении реорганизации крупных акционерных обществ в форме присоединения необходимо четко формулировать цели и делать грамотное обоснование реструктуризации. Только в этом случае достижение перечисленных выше целей поспособствует росту рыночной капитализации объединенной компании.
