ОБЛИГАЦИЯ КАК ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ИНСТРУМЕНТ В РЫНОЧНОЙ ЭКОНОМИКЕ: ВОПРОСЫ ТЕОРИИ И ПРАКТИКИ В СВЕТЕ ПРОЕКТА ГРАЖДАНСКОГО КОДЕКСА РФ
С. В. РОТКО
Ротко С. В., кандидат юридических наук, профессор кафедры гражданского права Ростовского филиала Российской академии правосудия.
В статье рассматривается вопрос определения правовой природы облигации как инвестиционной ценной бумаги, как в рамках действующего законодательства, так и в рамках проекта Гражданского кодекса РФ. Автор выделяет отличительные черты облигации по сравнению с акцией, указывает на различные виды облигаций, обращает внимание на отдельные проблемы оборота облигаций и попытки их решения.
Ключевые слова: проект Гражданского кодекса РФ, ценная бумага, облигация, инвестиционная ценная бумага, акции, корпоративные облигации, именные облигации, облигации на предъявителя, ордерные облигации, заемное средство.
In article the question of definition of the legal nature of the bond as investment security both within the limits of the current legislation, and within the limits of the project of the Civil code of the Russian Federation is considered. The author allocates bond distinctive features in comparison with the action, specifies in various kinds of bonds, pays attention to separate problems of a turn of bonds and attempt of their decision.
В настоящее время на мировом уровне стремительно стал развиваться рынок облигаций. Данная динамика рынка свойственна и для российского рынка ценных бумаг как части финансовой системы. Облигации как финансовые инструменты не представляют их владельцам не учтенных кредитных рисков, что позволяет отметить привлекательность вложения инвесторами денег в данный инвестиционный продукт. Согласно ст. 816 ГК РФ <1> облигацией признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя на получение от лица, выпустившего облигации, в предусмотренный ею срок номинальной стоимости облигации или иного имущественного эквивалента <2>. Облигация является инвестиционной ценной бумагой. Облигация предоставляет ее держателю также право на получение фиксированного в ней процента от номинальной стоимости либо иные имущественные права. Данная норма носит отсылочный характер, так как во втором абзаце данной статьи сказано, что к отношениям между лицом, выпустившим облигации, и ее держателем правила настоящего параграфа применяются постольку, поскольку иное не предусмотрено законом в установленном порядке. Облигация опосредует отношения займа между ее владельцем (кредитором) и лицом, выпустившим ее (эмитентом) <3>. ——————————— <1> Гражданский кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 26.01.1996 N 14-ФЗ (в ред. от 30.11.2011 N 363-ФЗ) // Собрание законодательства РФ. 1996. N 5. Ст. 410; Российская газета. 2011. 2 декабря. <2> Термин облигация происходит от лат. obligatio — обязательство. <3> См.: Сергеева М. В. Новое в Законе об акционерных обществах: анализ изменений, внесенных Федеральным законом от 27 июля 2006 г. N 146-ФЗ // Закон. 2007. N 3; Шевченко Г. Н. Правовое регулирование облигаций: понятие, виды // Современное право. 2005. N 5.
Г. Ф. Шершеневич отмечал: «Займ… представляет собой некоторые особенности. Необходимый капитал разбивается на определенное количество долговых обязательств, облигаций, которые предлагаются каждому желающему приобрести их в виду процента, даваемого ими» <4>. ——————————— <4> Шершеневич Г. Ф. Курс торгового права. СПб., 1908. С. 445.
К отношениям между эмитентом и держателем облигации применяются правила ст. ст. 807 — 818 ГК РФ, если иное не предусмотрено законом или в установленном им порядке, а также ФЗ «О рынке ценных бумаг» и другими нормативными актами <5>. ——————————— <5> См.: Комментарий к ГК РФ части первой (постатейный). 3-е изд., исп., доп. и переработанное с использованием судебно-арбитражной практики / Рук. авт. коллектива и отв. ред. д. ю.н., проф. О. Н. Садиков. М.: КОНТРАКТ; ИНФРА-М, 2005. С. 408.
Действующий Гражданский кодекс устанавливает, что: — во-первых, правоотношения, удостоверяемые облигацией, являются отношениями займа; — во-вторых, специфическим признаком данной ценной бумаги является фиксированная процентная ставка; — в-третьих, оговорка «иные имущественные права» означает, что доход может быть получен не только в процентной, но и в дисконтной форме, причем совмещение процентной формы с любой иной формой дохода не допускается; — в-четвертых, все вышеуказанные правила действуют в том случае, «если иное не предусмотрено законом или в установленном им порядке». Необходимо отметить, что разработчиками Концепции развития гражданского законодательства и Концепции развития законодательства о ценных бумагах и финансовых сделках указывается на необходимость упразднения из норм Гражданского кодекса РФ ст. 816, посвященной облигации как ценной бумаги, которой может быть удостоверен договор займа, поскольку данная статья не используется на практике, и отношения, связанные с обращением облигаций, урегулированы специальным законодательством. Указанные норма ст. 816 ГК РФ входит в противоречие со специальным законодательством, формально ограничивают его применение, часто без разумного объяснения <6>. ——————————— <6> См.: Концепция развития законодательства о ценных бумагах и финансовых сделках // Вестник гражданского права. 2009. N 2.
Данное мнение разработчиков концепции воспринято законодателем, что подтверждается исключением ст. 816 ГК РФ в рамках разработанного проекта федерального закона «О внесении изменений в части первую, вторую, третью и четвертую Гражданского кодекса РФ, а также в отдельные законодательные акты РФ» <7>. ——————————— <7> См.: Правовые новости. Специальный выпуск «Обзор проекта Федерального закона «О внесении изменений в части первую, вторую, третью и четвертую Гражданского кодекса РФ, а также в отдельные законодательные акты РФ» // СПС «КонсультантПлюс».
Действительно, существует специальное законодательство, в частности Федеральный закон «О рынке ценных бумаг», отдельные нормы которого посвящены правовому регулированию обращения облигаций, которыми и пользуются правоприменители <8>. ——————————— <8> См., например: Постановление Президиума ВАС РФ от 18.01.2011 N 9756/10 по делу N А79-3955/2009, Постановление ФАС Восточно-Сибирского округа от 03.03.2011 по делу N А19-29395/09 // СПС «КонсультантПлюс».
Согласно ФЗ «О рынке ценных бумаг», облигация относится к эмиссионным ценным бумагам. Характерными чертами облигации являются: — заемное средство; — эмитент обязуется по истечении определенного срока погасить инвестору номинальную стоимость облигации; — инвестор дает ссуду на определенных условиях, за это эмитент обязуется выплачивать фиксированный процент. Согласно ФЗ «О рынке ценных бумаг» можно дать более конкретное определение специальной нормы, которая гласит, что облигация — это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее держателя на получение от эмитента облигации в предусмотренный ею срок ее номинальной стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация может предусматривать иные имущественные права ее держателя, если это не противоречит законодательству РФ <9>. В принципе данное определение, как и определение ГК РФ, не является исчерпывающим, и выражение «иные имущественные права» подлежит расширительному толкованию. ——————————— <9> См.: Ротко С. В. Понятие, правовая природа и основная классификация облигаций // Юрист. 2007. N 11.
Облигация, в отличие от акции, теоретически более стабильна, но процент по облигациям значительно ниже, чем по акциям. Акция менее стабильна, но дает больший доход в случае успеха предприятия. Облигация как инвестиционный инструмент более привлекательна по сравнению с кредитами кредитных организаций, поскольку в основном проценты по облигациям намного ниже, чем проценты по банковским кредитам, а также срок погашения облигации более длительный, чем срок погашения обыкновенных банковских кредитов. Акция ограничена в обращении только временем существования предприятия, в то время как облигация имеет ограниченный срок обращения, по истечении которого погашается. Облигации, как и акции, можно классифицировать по различным основаниям. Важнейшее из данных оснований — по субъекту выпуска (эмитенту). По данному основанию облигации можно классифицировать на следующие категории: корпоративные, государственные, муниципальные. Корпоративные облигации представляют собой такой вид облигаций, эмиссия которых осуществляется акционерным обществом. Государственные облигации представляют собой такие ценные бумаги, которые выпускаются органами государства, наделенными соответствующими полномочиями. Муниципальные облигации, в свою очередь, выпускаются соответствующим муниципальным образованием. В соответствии с законодательством, эмитент обязуется выплатить процент, который представляет собой часть прибыли. В отличие от дивиденда, процент остается неизменным или варьируется незначительно. Большие надежды возлагаются на рынок корпоративных облигаций как на перспективный источник дополнительных инвестиционных ресурсов для реального сектора экономики <10>. Таким образом, в сложившейся ситуации появляется возможность использовать финансовый рынок для финансирования реального сектора с помощью организации ликвидного рынка корпоративных облигаций. ——————————— <10> См.: Мальчиков А. С. Обязательства по корпоративным облигациям: Автореф. дис. … канд. юрид. наук. М., 2008. 29 с.
Н. И. Берзон <11>, например, выделяет следующие виды облигаций, выпускаемых фирмами: ——————————— <11> См.: Фондовый рынок: Учебник / Под ред. Н. И. Берзона. М.: Вита Пресс, 2003.
1) по методу обеспечения облигаций имуществом фирмы они подразделяются на закладные и беззакладные. Закладные облигации — это облигации, которые обеспечиваются физическими активами или ценными бумагами фирмы. Закладные облигации подразделяются на: — первозакладные; — общезакладные; — облигации под залог ценных бумаг. Первозакладные облигации выпускаются под первый залог имущества фирмы и обеспечены реальными физическими активами. В закладной подробно описывается имущество, передаваемое под залог, и производится его оценка. Общезакладные облигации выпускаются под вторичный залог имущества. Дело в том, что одни и те же активы могут служить обеспечением залога эмиссий облигаций. Общезакладные облигации стоят на втором месте первозакладных. Претензии по ним удовлетворяются после расчетов с держателями первозакладных облигаций, но до удовлетворения требований других кредиторов. Облигации под залог ценных бумаг обеспечиваются ценными бумагами какой-либо компании, которые находятся в собственности компании-эмитента. В случае неуплаты долга эти ценные бумаги переходят к владельцам указанных облигаций. Беззакладные облигации — это прямые долговые обязательства фирмы, которые не обеспечены никаким залогом. В. А. Белов считает, что по смыслу ГК РФ не могут выпускать облигации полные товарищества, а товарищества на вере ограничены суммой вкладов вкладчиков (коммандитистов) <12>. Е. Л. Губин не соглашается с этим мнением и полагает, что и полное, и коммандитное товарищества могут эмитировать облигации на всю сумму уставного капитала, так как никаких запретов на этот счет в законодательстве не содержится. Более того, по его мнению, инвестиционные ценные бумаги, выпущенные полным или коммандитным товариществом, обладают высокой надежностью, поскольку имеются целый ряд гарантий соблюдения интересов владельцев ценных бумаг товарищества <13>. Соглашаясь с точкой зрения о возможности выпуска облигаций товариществами (поскольку в законодательстве нет прямого запрета на это) и исходя из общедозволительных начал гражданского права, следует возразить мнению Е. Л. Губина о том, что товарищества могут эмитировать облигации на всю сумму уставного капитала. Поскольку у товариществ нет уставного капитала, у них может быть только складочный капитал. ——————————— <12> См.: Белов В. А. Ценные бумаги в российском гражданском праве. М., 1996. С. 171. <13> См.: Губин Е. Л. Правовые основы рынка ценных бумаг. М., 1997. С. 57.
Есть облигации с переменным купоном, где процент выплачивается поквартально и меняется в зависимости от решения эмитента, но данный вид облигаций скорее исключение, чем правило. Поэтому облигацию иногда называют ценной бумагой с фиксированным доходом. По некоторым облигациям процент официально не устанавливается, а выплачивается в виде разницы между ценой, по которой облигации выпускаются в момент погашения, и ценой, по которой они были проданы (дисконт). В зависимости от срока обращения облигации можно классифицировать на краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные. Выпуск рентных (бессрочных) облигаций законодательством не предусмотрен. В качестве примера рентной облигации можно привести консоль — английскую бессрочную облигацию, выпускавшуюся в XVIII веке <14>. ——————————— <14> См.: Ротко С. В. Облигация как инвестиционная ценная бумага // Налоги. 2010. N 31. С. 21.
Общество вправе обусловить возможность досрочного погашения, согласно желанию владельца. В решении о выпуске в таком случае должны быть указаны стоимость погашения и срок, ранее которого облигации не могут быть досрочно погашены. Например, ст. 33 ФЗ «Об акционерных обществах» содержит также следующее ограничение: общество не может размещать облигации и иные ценные бумаги, конвертируемые в акции, если количество объявленных акций общества определенных категорий и типов меньше категорий и типов, право на приобретение которых предоставляют такие ценные бумаги. Общество может выпускать облигации с единовременным сроком погашения или облигации со сроками погашения по сериям в определенные сроки. Погашение облигаций может осуществляться в денежной форме или иным имуществом в соответствии с решением о выпуске. По форме владения облигации можно классифицировать на именные и на предъявительские, причем в первом случае право собственности подтверждается не только самой облигацией, а также наличием имени владельца, должным образом вписанным в реестр эмитента, а во втором для подтверждения права собственности достаточно предъявления самой облигации. Именная и предъявительская облигация различаются также по способу возобновления при утере. Так, утерянная именная облигация возобновляется обществом за разумную плату, а облигация на предъявителя восстанавливается в судебном порядке, что связано с более сложной идентификацией законного владельца предъявительской ценной бумаги. Деление облигаций АО на именные и предъявительские, в отличие от подобного деления акций, оправданно, так как облигация до своей конвертации не дает права участия в управлении обществом. Выпуск ордерных облигаций в настоящее время законодательством не предусмотрен, однако, как отмечал еще М. М. Агарков, «теоретически допустим выпуск облигационного займа в форме ордерных облигаций», но он же далее указывал, что «практически едва ли у нас может существовать какая-либо потребность в этом» <15>, с чем следует согласиться, учитывая, что облигации относятся к эмиссионным ценным бумагам. ——————————— <15> Агарков М. М. Учение о ценных бумагах // Основы банковского права. Учение о ценных бумагах. М., 1994. С. 306.
Следует отметить, что согласно проекту Федерального закона от 17 сентября 2009 г. «Об особенностях инвестирования в инфраструктуру с использованием инфраструктурных облигаций» предлагалось создать новый вид облигаций — инфраструктурные облигации <16>, т. е. облигации, эмитируемые специализированной проектной организацией с целью привлечения денежных средств, предназначенных для финансирования создания и (или) реконструкции инфраструктуры, исполнение обязательств по которым обеспечено в размере и порядке, предусмотренных Федеральным законом. ——————————— <16> Проект Федерального закона от 17 сентября 2009 г. «Об особенностях инвестирования в инфраструктуру с использованием инфраструктурных облигаций» // http:// www. ffms. m/ ru/ legislation/ documents/ projects/ index. php? id_3= 308&year;_3= 2009&mon; th_3=9.
Как отмечают специалисты, доходность данного инструмента ниже, чем у альтернативных вариантов, а оценка риска выглядит значительно прозрачнее, что делает его более привлекательным для потенциальных инвесторов <17>. ——————————— <17> Шабалин А. В. Выбор оптимального источника финансирования инфраструктурного проекта // Лизинг. 2011. N 1. С. 46.
Создание такого финансового инструмента должно повлечь привлечение и эффективное использование инвестиций в инфраструктуру путем создания благоприятных условий реализации инфраструктурных проектов, эмиссии и обращения инфраструктурных облигаций, обеспечения осуществления прав их владельцев, а также оказания государственной поддержки эмитентам инфраструктурных облигаций. Данные меры по созданию таких финансовых инструментов являются шагом на пути создания в России мирового финансового центра. Таким образом, практика хозяйственного оборота показывает, что в настоящее время для финансового рынка необходимы новые и новые инвестиционные инструменты, собственники которых имеют возможность использования правовых средств защиты в случае нарушения их прав. Облигации являются такими финансовыми инструментами, которые позволяют минимизировать риски. Исследовав природу облигации как инвестиционной ценной бумаги, можно заключить, что облигация представляет собой серийно выпущенную ценную бумагу, удостоверяющую имущественные права и выступающую в гражданско-правовом обороте заемным средством.
